Une récession approche. Ce sont les actions à rechercher.

Eli Salzmann n’aime rien de mieux que de trouver une entreprise qui est un « chien d’un stock sans élan » mais sur le point de jours meilleurs. À la base, c’est ce qu’est l’investissement axé sur la valeur. Au cours de ses 36 ans de carrière, Salzmann a prouvé qu’il avait le don d’acheter des actions sous-évaluées rejetées par le marché et d’offrir des rendements exceptionnels en cours de route.

Salzmann est directeur général chez Neuberger Berman et gestionnaire de portefeuille principal des 10 milliards de dollars


Valeur à grande capitalisation Neuberger Berman

fonds (symbole : NBPIX), aux côtés de son collègue gestionnaire de portefeuille David Levine. Fin juillet, le fonds était en baisse de 5,67 % sur l’année, moins que le


Indice Russell 1000 Value

Baisse de 7,08 %. Pour la période de trois ans, le fonds est en hausse de 14,55 %, dépassant 98 % de ses pairs de la catégorie. Sur des périodes de cinq et 10 ans, il a rapporté respectivement 12,80 % et 13,51 %, surpassant 99 % de ses pairs.

Certes, ce n’est pas parce qu’une action est bon marché que Salzmann achète. Il doit y avoir un catalyseur qui pourrait améliorer la fortune de l’entreprise. “Acheter une action bon marché sans catalyseur s’appelle un piège de valeur”, dit-il. “Vous devez acheter une entreprise qui génère des rendements inférieurs à la normale, qui a un catalyseur ou un point d’inflexion, quelque chose qui va le changer et ramener les bénéfices d’en dessous de la normale à la normale, voire au-dessus de la normale.” Le catalyseur peut être à peu près n’importe quoi, du lancement d’un nouveau produit à un changement de direction.

Lors d’une récente conversation avec Barrons, Salzmann a expliqué où il trouve de la valeur aujourd’hui et comment les investisseurs devraient positionner leurs portefeuilles de manière défensive en prévision d’une récession américaine imminente. Une version éditée de notre conversation suit.

Barrons: Quelle a été la première valeur d’action que vous avez achetée ?

Eli Salzmann :

AT&T

[T], en 1997. Mike Armstrong dirigeait l’entreprise et l’action était très en disgrâce. Et heureusement, ça a bien marché. Je l’ai acheté à 33 $ [a share], et je l’ai vendu un an plus tard dans les 70 $ supérieurs. Pour AT&T, c’est un très gros changement.

Que recherchez-vous dans une action ?

Il doit y avoir un catalyseur. Et en plus de rechercher des entreprises dont les bénéfices ont diminué par rapport à la normale, nous recherchons également des secteurs, sous-secteurs et industries qui ont été privés de capital et, à leur tour, privés de capacité.

Exxon Mobil

[XOM] est votre principal avoir, et il a augmenté de plus de 50 % cette année. Ira-t-il encore plus haut ?

Absolument. L’énergie est un exemple parfait d’un secteur dépourvu de capital et de capacité, et Exxon est l’une de nos valeurs préférées dans ce secteur. Une partie de la capacité est revenue. Le nombre de plates-formes pétrolières a culminé en 2014 à environ 1 600 plates-formes, puis est descendu à 300 en 2016, puis a de nouveau culminé juste en dessous de 900 à la fin de 2018, a atteint un creux de 172 en 2020 et est maintenant revenu un peu au-dessus de 600. L’un des raisons pour lesquelles nous nous concentrons sur la capacité en capital, c’est parce que lorsque la capacité sort, c’est toujours une bonne chose pour une industrie. Nous achetions agressivement Exxon dans les 30 $ et 40 $. Aujourd’hui, il se négocie autour de 94 $ par action.

Quel a été le catalyseur d’Exxon ?

L’un des catalyseurs que nous recherchons est lorsqu’une entreprise pense qu’elle est une entreprise en croissance et qu’elle ne l’est pas, et qu’elle se réveille finalement et se rend compte qu’elle n’est pas une entreprise en croissance et qu’elle doit commencer à se comporter comme une entreprise de valeur. Les entreprises en croissance sont des entreprises qui réinvestissent constamment en elles-mêmes. Si vous êtes vraiment une entreprise en croissance et que vous pouvez vraiment générer de meilleurs rendements en investissant en vous-même, alors vous devriez certainement le faire, mais ce n’est pas notre type d’actions, et ce ne sera probablement pas à notre valorisation.

Exxon a été une entreprise très mal gérée pendant de nombreuses années, pensant qu’elle était plus en croissance qu’en valeur, et elle a commencé à se réveiller il y a un an et demi à deux ans. Il y a vingt ans, Exxon était considérée comme l’une des actions de premier ordre, et chaque investisseur voulait posséder Exxon ou

General Electric

[GE] ou Pfizer [PFE]. Mais c’était un sous-performant massif. La direction s’est rendu compte que sa stratégie n’avait aucun sens et a commencé à limiter les dépenses d’investissement [capital expenditure]. Ils ont commencé à remettre de l’argent aux actionnaires. Ils ont commencé à se débarrasser des actifs non essentiels. Et tout d’un coup, on a vu une grande différence de comportement de la part de la direction. Il a été motivé en partie par le vote par procuration [to add new members to Exxon’s board] cela s’est produit parce que les actionnaires étaient également en colère. Mais en un mot, ils se sont réveillés. Et cela a été un catalyseur majeur.

Quelles autres sociétés énergétiques possédez-vous ?

ConocoPhillips

[COP] et

Chevron

[CVX]. ConocoPhillips est l’une des sociétés énergétiques les plus disciplinées en matière de capital et offre des distributions constantes aux actionnaires, tandis que Chevron a un bilan solide et un énorme programme de rachat.

Pfizer

est une autre grande exploitation. Vous êtes un fan du stock.

Pfizer est une entreprise qui s’est vraiment transformée. Il s’est débarrassé de beaucoup d’actifs non essentiels. Tout comme Exxon, il a été un sous-performant massif au cours des 20 dernières années. Nous n’achetons pas des entreprises simplement parce qu’elles ont sous-performé pendant 20 ans ; nous avons eu un catalyseur : le Covid. Pfizer est au cœur de Covid, qui va être là pendant de nombreuses années à venir. Incontestablement, Pfizer est en tête du peloton, tant par la réputation que par la recherche sur le Covid, et c’est d’ailleurs un véritable levier de croissance pour cette entreprise pour de nombreuses années à venir.

Nous avons une grande confiance en Pfizer. Il répond aux critères d’une entreprise qui est un chien d’un stock sans élan. Et maintenant, tout d’un coup, vous avez eu un catalyseur et un catalyseur qui pourrait réellement changer le monde.

Où d’autre trouvez-vous de la valeur aujourd’hui ?

Banques et métaux et exploitation minière. Nous aimons beaucoup

JPMorgan Chase

[JPM]. La valorisation a chuté de façon spectaculaire – elle était devenue ridiculement exagérée à la hausse lorsqu’elle a atteint 165 $. Et maintenant, il est ridiculement allé trop loin à la baisse, maintenant qu’il est à 114 $.

L’une des choses qui nous a initialement suscité beaucoup d’intérêt pour JPMorgan il y a de très nombreuses années, c’est lorsque Jamie Dimon a pris la relève. L’équipe de gestion qu’il a mis en place est de première classe.

Qu’aimez-vous dans le secteur des métaux et des mines ?

Freeport-McMoRan

[FCX] la direction a fait un excellent travail dans l’exploitation de l’entreprise au cours des dernières années. C’est un exemple d’action de valeur où les gens ne font pas attention. Nous l’avons acheté pour environ 10 $. L’action est aujourd’hui à 30 $, et je serais surpris qu’elle ne surpasse pas le marché au cours des prochaines années. Nous sommes optimistes pour Freeport car il s’agit d’un titre bon marché basé sur les bénéfices de milieu de cycle économique. En outre, il s’agit d’une cible de rachat attrayante pour un grand mineur diversifié qui souhaite se développer dans le cuivre. Nous sommes très optimistes sur le cuivre, et Freeport est le premier minier de cuivre pur au monde.

Quels secteurs êtes-vous surpondérés et sous-pondérés ?

Nous surpondérons les services publics, la santé et les biens de consommation de base. Aussi les métaux et les mines. Nous sommes proches d’un poids de marché sur l’énergie. Ne vous méprenez pas, nous aimons vraiment l’énergie pour les cinq prochaines années. Mais parce que nous avons repositionné le portefeuille, nous sommes probablement plus proches d’une pondération de marché. Nous sous-pondérons la technologie, les banques, la consommation discrétionnaire et les services de communication.

Nous sommes en position défensive. Nous nous attendons à une période potentiellement très difficile au cours de la prochaine année car, dans l’ensemble, bon nombre des secteurs que nous sous-pondérons connaîtront une très forte décélération des bénéfices.

Recommanderiez-vous ce type de positionnement à d’autres ?

J’encourage les investisseurs à adopter une position très défensive. Ainsi, des secteurs comme les services publics et les biens de consommation de base, avec une entreprise comme

Procter & Gamble

[PG], parce que, qu’on le veuille ou non, dans une économie difficile, les gens ont encore besoin de laver leurs vêtements et de se brosser les dents. Dans une économie difficile, vous voulez être dans des actions non cycliques, car en fin de compte, vous n’avez pas à sortir et à acheter un nouveau

Pomme

[AAPL] iPhone chaque année. Vous n’avez pas besoin de sortir et d’acheter une nouvelle paire de jeans chaque année.

Mais la réalité est que vous devez toujours laver vos vêtements, vous allez toujours allumer votre électricité, etc. Même avec les soins de santé. Si vous tombez malade, vous irez chez le médecin. Même chose du point de vue des médicaments en termes de pharma. Alors, où voudrais-je être ? Je veux être dans la santé et la pharmacie comme Pfizer.

J’aime aussi les matériaux de base, en particulier les métaux et les mines, et l’énergie. Les années 2020 et 2021 ont été une période très risquée. Tout est monté. C’était un merveilleux environnement à risque. Nous entrons, en dehors de brèves périodes de prise de risque, dans une période de prise de risque raisonnablement prolongée. Donc, dans une période à risque, vous voulez être prudent.

Quel est le plus grand risque auquel sont confrontés les marchés ?

Tout le monde crie que la Fed va définitivement organiser un atterrissage en douceur. Ça ne va pas arriver. Au milieu des années 80, ils ont conçu un atterrissage en douceur. Au milieu des années 90, ils l’ont fait aussi, parce que vous aviez des contextes désinflationnistes et que la Fed augmentait les taux dans une économie forte. C’est exactement le contraire de cela. Nous sommes dans un paysage économique en décélération et la Fed relève ses taux. Pourquoi? Parce que l’inflation est vraiment un problème.

N’oubliez pas que l’inflation est un indicateur retardé. Et en tant que tel, la Fed continuera d’augmenter les taux parce qu’elle est déterminée à mettre l’inflation en attente et évidemment à dégonfler l’inflation. Le problème, c’est que la Fed est un organisme réactif, et alors qu’elle continue de retirer ce plan de relance massif, je peux vous dire qu’en 2023, il s’agira de prendre des risques parce que nous envisageons une très grave décélération. Cela ne signifie pas que les investisseurs ne devraient pas être investis, mais ils doivent savoir ce qu’ils possèdent. Ce n’est plus l’environnement à risque dans lequel nous nous sommes trouvés ces deux dernières années.

On dirait que vous voyez venir une récession.

Où est-ce que je me situe dans le camp de récession ? Sacrément proche de 100%.

Merci, Éli.

Écrire à Lauren Foster à lauren.foster@barrons.com

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